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我国国债市场的有效性及投资价值研究

来源:论文联盟  作者:罗寅 [字体: ]

我国国债市场的有效性及投资价值研究

一、引言论文联盟wWw.LWlm.com
  
  国债市场是国债发行和流通市场的统称,是买卖国债的场所。中央银行通过在二级市场上买卖国债(直接买卖、国债回购、反回购交易)来进行公开市场操作,借此存吐基础货币,调节货币供应量和利率,实现财政政策和货币政策的有机结合。
  国债是国家信用的主要形式。中央政府发行国债的目的往往是弥补国家财政赤字,或者为一些耗资巨大的建设项目,以及某些特殊经济政策乃至为战争筹措资金。由于国债以中央政府的税收作为还本付息的保证,因此,风险小、流动性强、利率也较其他债券低。
  由于国债的这些特点,国债的收益率在很大程度上能代表市场的无风险收益率(risk-free rate)。在美国,国债根据期限的不同分为短期国债券treasury bills、中期国债券treasury notes和长期国债券treasury bonds,各种期限国债的到期收益率反映了市场利率的期限结构。
  本文将重点讨论我国国债市场的有效性和投资价值,从而得出一些结论和提出相应的政策建议。下面仅以国债0203作为代表性品种来进行分析。
  
  二、国债0203和同期限定期存款利率相关性分析
  
  在进行相关性分析之前,有必要对一些基础性概念做一些简单介绍。到期收益率计算标准是债券市场定价的基础,建立统一、合理的计算标准,是市场基础设施建设的重要组成部分。到期收益率又称最终收益率,是投资购买国债的内部收益率,即可以使投资购买国债获得的未来现金流量的现值等于债券当前市价的贴现率,也可以理解为使得一个未来支付的现值等于当前价值的利率。
  1.数据说明。这里的分析采用了2002年4月-2010年12月国债0203在交易所收盘价的数据和同期税后定期存款利率的数据。国债到期收益率采用ExcEL的XIRR公式(根据365天/年计算未来的现金流在结算日当天的现值,XIRR计算出来的是等效年收益率)进行了精确分析,而YIELD公式(是把未来的现金流折现到结算日所在的付息期的第一天,YIELD计算出来的是等价年收益率)有很大偏差,是由于YIELD所计算的时间跨度要大于XIRR计算的时间跨度(除非结算日刚好在付息日之后那天),所以就算一年付息一次,算出来的结果还是要小于后者。定期存款利率采用同期限银行存款利率(5年以上以5年计算),并对其进行了税后的处理(期间利息税有3次变动)。
  
  2.数据分析
  由于我国的定期存款利率是受政策调控来不定期调整的,长时间不调整的存款利率并不能反映市场真实的利率期限结构,故国债到期收益率是一个很好的参照。由于国债的定价是依据未来的现金流基于无风险利率的贴现值,从理论上来说,在一个较为有效的国债市场中,国债的到期收益率能反映市场的无风险利率及其预期。在国债到期收益率高于同期定期存款利息时,如果国债市场是有效的,则表示未来的无风险利率高于目前的定期存款利率,市场有加息的预期,反之则有降息的预期。
  上图是国债0203截取从2006年4月19日到目前的到期收益率与可比期间的税后银行存款利率的比较。从图中可以看出,国债到期收益率有着明显的先于定期存款利息变动的规律。在2005年初至2008年初的加息周期中,国债的到期收益率曲线几乎始终在税后同期限存款利率之上,并且国债到期收益率先于存款利率上升。从2008年初到去年4月的降息周期中,国债的到期收益率曲线几乎始终在税后同期限存款利率之下,并且国债到期收益率先于存款利率下降。而从去年4月由降息周期进入到加息的过渡区间来看,国债到期收益率曲线接近税后同期限存款利率曲线平稳波动。
  
  以上分析很好地验证了利率期限结构的预期理论,至少从这一只债券来看,其到期收益率能够在一定程度上代表市场无风险利率的走向,并且能够对未来的存款利率调整作出前瞻性的变动。然而,是否记账式国债的到期收益率的数值能够代表市场的无风险利率?下面将对当前活跃交易的记账式国债继续进行讨论。
  
  三、对当前活跃交易的记账式国债的横向分析
  
  1.数据说明:这里的分析采用了7只在沪深交易所有活跃交易的不同期限的记账式国债作为样本,到期收益率的数据来源于东方财富网2010年12月22日的数据。
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  2.数据分析
  可以看到,债券的到期收益率随到期时间递增,构成了一个很好的期限结构。目前,每一个期限的国债到期收益率都低于同期限银行存款利率。但是,在目前通胀高企的情况下,预期未来降息是不合理的,

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